此次国企改革是对我国国资改革敏感命题的深度触及，其核心改革领域是国有产权运行方式的转变——从“管人、管事、管资产”转向“管资本为主”，“组建国有资本投资、运营公司”，“推动国有资本合理流动优化配置”。这些围绕如何“管资本为主”展开的改革内容将改变我国现行的国有企业产权管理方式，并将由此衍生大量涉及产权管理、交易、运行的市场化需求。在《中央关于深化国企改革的指导意见》中提出，“支持企业依法合规通过证券交易、产权交易等资本市场，以市场公允价格处置企业资产”，“大力推动国有企业改制上市，创造条件实现集团公司整体上市”，“通过股权运作、价值管理、有序进退，促进国有资本合理流动”。
现阶段,国有企业是我国资本市场的参与主体，国有企业的资本化运作势必需要依托、借助资本市场这一平台来完成。不仅如此，国资的产权定价、外部监督、布局重组等都需要充分利用资本市场自身所具有的资源配置、价值发现、外部监督等功能来实现。从某种意义上讲，资本市场实际上不仅是本次改革的载体和主舞台，还在一定程度上决定了此次改革的质量和效率。因此我们认为，对于我国资本市场在此次国企改革中扮演的角色要有一个更为深刻的认识；对于我国资本市场的运行现状和制度建设需有一个全面客观的评估；对于如何更好地完善并利用资本市场来实现此次国企改革的目标应有一个清晰的战略规划。
一、资本市场与国企改革的关联性
（一） 资本市场是此次国企改革的主要实现载体
我国资本市场从诞生之日起的历史使命之一就是国有企业改革和发展的“助推器”，承担着促进国有企业改革和发展的特殊职能。借助资本市场的功能和作用，引领国有企业的改革和发展，就成为我国经济体制转型的历史必然，也是国有企业制度创新的现实选择和我国资本市场形成和发展过程的一个基本特征。
此次国企改革，资本市场扮演的不仅仅是一个助推器的角色，更多的可能是平台功能。“引入非国有资本参与国有企业改革”；“鼓励国有资本以多种方式入股非国有企业”；“推动国有资本向关系国家安全、国民经济命脉和国计民生的重要行业和关键领域、重点基础设施集中，向前瞻性战略性产业集中”；划转部分国有资本充实社会保障基金；新的国有投资、运营公司组建、运作的前提——国有资产证券化；混合所有制企业的员工持股计划实施等等。这些改革内容无论是采用股权形式还是债权形式，无论是债转股还是股转债，私募或公开上市，交易场所无论是场内交易还是场外交易，在主板亦或中小板、创业板，甚至是新三板，都需要在资本市场上完成，而且规模巨大，资本市场这一平台不可或缺。
仅国资委所属国有及国有控股企业的资产就达上百万亿，净资产30多万亿，如果包括金融和文化等领域的国有及国有控股，总资产有几百万亿，净资产也在百万亿以上。根据WIND数据库的信息，目前上市的A股企业中，国有企业有978家（包含金融企业），资产总额约88.5万亿，净资产总额14.5万亿。未来无论改革的对象是已上市还是非上市的国企，其所覆盖的资产规模都是近百万亿的水平，资本市场在此次国企改革中即将扮演的角色和所占的份量可想而知。
（二） 完善的资本市场是国资价值实现公允性的保证
大量国资未来面临在资本市场上交易，那么其资产价值如何确定，如何保证国资交易价格的公平、合理，将是此轮国企改革面临的一个关键问题。在上一轮国企改革中，某些国资流失的案例表明，流失最重要的原因之一就是国有资产的交易缺乏市场化交易机制和交易途径，确有一些国企高管采用机构评估价，人为做低、甚至做空国有企业价值，造成国有资产大量贱卖。
同时,也有些国有资产被出售以后，在新的企业经营管理下价值上升，也有人批评这种现象属于贱卖国有资产。我们认为除非发现利益输送，否则不能确认为贱卖。同样的资产在不同经营管理条件下表现出不同的价值是市场经济中正常的现象，不能仅仅以出售的国有企业价值上升了就判断出售行为是“贱卖”，如果出售以后价值下降了，也不能判断为“贵卖”。
除了机构主观评估因素外，国有资产的独特性、特殊性等特质，也使得其资产缺乏可比性，甚至某些资产实际上处于一种垄断、特许状态，一些无形的资产、渠道、资源，较难用科学性、严谨性的估值方法衡量。
因此，在此次国资交易的过程中，为避免评估价格的随意性和国有资产流失，需要一个更为公开、透明的信息交易平台，通过众多的市场参与主体，更为市场化的操作方法，最大限度地实现资产公允价值。这一交易平台无疑非资本市场莫属，因为资本市场的重要功能之一就是价值发现，就是通过价高者得，进而实现资产价值最大化，而且资本市场越完善，规模越大，对于资产的定价也更充分合理，也能够很好地规避“权力寻租”、“利益输送”等制度性腐败。
（三） 完善的资本市场是对国企更有效的市场化监督
完善的公司治理有赖于一系列竞争性市场的外部监控，实践证明资本市场可以在对企业的监控中发挥重要的作用。作为出资人监控、约束、筛选企业家，委托人监控代理人的外部市场之一，资本市场的监控机制作为弥补企业内部法人治理机制缺陷的外部制度安排，已成为监控代理人行为的有效途径。
未来，多元国有资本股东体制的利益机制与资本市场的监督机制结合，将同时提高国有企业的营运效率及监管水平。这是现行的国有资本运行体系和监管体系所无法实现的。
对于国资的监管不能过度地依赖各种行政化的监管手段，应该回归到“市场化、社会化”的轨道上来，巧妙地利用资本市场这只无形的手，通过多元国有资本股东体制，实现对国企监管的外部化、多元化，同时还可以为民资参股、控股国企提供制度保障。
（四）完善的资本市场是实现国有资本保值增值的重要途径
未来绝大多数国资的布局，除考虑公益性、社会性、安全性等因素之外，最重要的是要实现其收益性功能。这必然需要通过资本市场的价格发现机制和优胜劣汰机制，引导国有资本向“关系国家安全、国民经济命脉和国计民生的重要行业和关键领域、重点基础设施集中，向前瞻性战略性产业集中，向具有核心竞争力的优势企业集中”，而从公共性弱或没有公共性的产业和企业减持或退出，从而推动经济结构的优化和资源的高效配置。一方面利用资本的逐利性，国有资本的腾挪、布局，实现国有资本的保值增值。另一方面通过国有资本运营公司的PE、VC等投资功能，提前布局“公共服务、高新技术、生态环保、战略性产业”，占领未来行业发展至高点，实现国有资本的超额收益，提升我国国有资本整体竞争力和平均收益率，摆脱目前国有资产回报率偏低的现状。未来国资的增值、收益将主要通过对资本的整合、布局、优化，与不同性质的资本竞争而得以实现。
二、我国资本市场的不完善性及对国企改革的影响
资本市场的确能给国企改革助“一臂之力”，但前提是资本市场是完善、健全的。资本市场的运行机制越规范，其功能才能更显著地发挥。目前，我国资本市场尚不完善，其现状与即将开启的国企改革进程会产生怎么样的互动效应？资本市场能否承载住此次国企的“管资本为主”的改革，并与之无缝衔接？资本市场某些局部性缺陷是否会成为此次国企改革进程中的阻碍？目前看来尚未可知。因此，我们认为进一步健全和完善我国资本市场是国企改革大幕开启前需要做的“必修课”。
从整体上看，目前我国资本市场架构基本完整。股市、债市、期货市场等市场结构健全，主板、中小板、创业板以及新三板市场层次丰富，资本市场运营机制顺畅，风险监控防范体系基本完备，法律制度环境、硬件基础配套等相对完善。但是，目前资本市场在以下几方面的突出问题不仅制约了资本市场自身的健康发展，同样难以支撑此次国企“管资本为主”的改革。
（一）资本市场整体规模偏小，这意味着市场的深度不够，将直接束缚未来国资增资或减持的规模，一定程度上影响国资改革的进度；投资主体结构不合理，真正着眼于长期价值投资的机构投资者参与比例相对较低，而私募、散户等短视的趋势投资者比重偏高，不利于一些战略性长期资本在市场上的投资运作。
（二） 股票市场交易机制僵化，对冲机制少，风险分散手段不健全，容易引发系统性风险，也限制了市场价格发现功能的充分发挥，降低了股票市场运行的有效性。此外，债券交易的流动性成本较高，效率较低，这在某种意义上为国资大规模的证券化运行设置了障碍。
（三） 违规成本低，退出机制不完善，市场监管难起效。现行资本市场的监管体系，对于企业信息披露不规范、业绩掺水造假、内幕交易及证券从业人员的各种违规行为的惩罚力度仍旧太弱。退市机制始终没有“兑现”，制度威慑力不足。未来国企在建立现代企业制度，提高公司治理水平，股票期权、市值管理等激励机制的实施效果可能都要打折扣。
（四） 缺乏对中小投资者保护，使得非公资本在“参与国有企业改制重组、国有控股上市公司增资扩股以及企业经营管理”时顾虑重重，实行混合所有制的国企难以吸收民资入股或控股，而对于入股非国有企业后，处于中小股东地位的国有资本利益同样难以得到有效保护。若无法保证不同投资主体之间的公平性，混合所有制的推进会较为困难。
三、与国企改革相关的资本市场改革建议
基于对我国资本市场的评估判断，国企改革方案需要考虑到这些现实的影响因素，在推进时除按照《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》加快推进外，尚需在以下几个方面予以配套保障：
（一） 充分考虑资本市场对国企改革的接受度和适应性。国企改革所涉及的资本量庞大，资本市场的规模、机制能在多大层面，多大程度上消纳，尚有待精细研究。要考虑资本市场的包容性，考虑资本市场的直接反应。在具体的操作中，充分利用资本市场现有功能的同时，尽可能地规避我国资本市场不完善对改革可能造成的负面影响。例如，使用可转换债券的方式，规避对市场价格的冲击。
（二） 重点加大对资本市场“非诚信”行为的监察力度，特别是要修订《证券法》中关于违规惩罚的条文，增加公益诉讼条款，增强法律威慑力。从今年8月份出现的股灾后股票市场的反腐查处结果来看，违规操作以及伴随的利益输送行为对股市的影响恶劣，打击查处应常态化。
（三） 证监会应成为国企改革方案的重要政策协调部门。此次，国企改革总体改革方案由发改委、财政部、国资委、人社部分别牵头，各部委分工明确，与改革密切相关的资本市场的监管主体——证监会却没有参与其中。面对这样一个围绕“管资本”为核心的国企改革，多项改革内容都与资本市场息息相关，证监会虽不是方案的主要设计单位，却需要保证资本市场对此次改革的各种政策支撑，需更多的资本市场建设、机制创新等予以协调配合。因此，在此次国企改革中，证监会必然需要配合国企改革进程在资本市场领域承担起重要的作用，对于资本市场之于国企改革的重要意义也需要有更为深刻的认识。
